益佰制药终端增长结构良好 潜力领域渐成军

　　中报利润增速符合预期，处方药收入略低，主要由于开票确认因素、终端销售增速良好。

　　公司2013上半年收入、净利润、扣非净利润分别为10.4、1.32、1.26亿元，同比增长9%、21%、27%，基本符合我们预期。处方药终端纯销增速估计在30%以上，全年来看报表收入和终端收入会基本匹配，维持2013-2015年EPS预测1.22、1.59、2.05元，维持37元目标价和“增持”评级。

　　终端销售高增长，预计全年收入增速向终端增速靠拢：公司2013上半年处方药收入增长12.5%。我们估计终端纯销增速在30%以上，报表收入增速较低主要因为发货、开票增速较低，全年来看发货情况会向终端销售靠拢。

　　增长结构良好，新增长点集体发力：从终端情况看，新的成长动力逐步显现出来。我们估计上半年艾迪增速30%以上，其中样本城市医院增速估计25-30%，近年拓展的二级医院增速更高，二级医院是未来几年肿瘤药的重要增量市场；老品种康增速估计20-30%、杏丁持平；潜力品种如金骨莲、洛铂等增速50%以上，明年生物品种产能释放后也有望重现增势，新的增长点逐步成军。

　　增长驱动力变化，中长期路径更清晰：经过几年的外延扩张和销售架构调整，公司已经从依托“老三样”（艾迪、康赛迪、杏丁）做内部耕耘、延续增长的时期，转入“多级增长”的阶段，新品种跨过净投入期，中长期成长路径逐渐清晰，长期以来的估值折价有望修复。