科伦药业：新疆项目明年有望实现盈利

　　我们近日调研了四川科伦药业股份有限公司（科伦药业），与公司管理层就大输液经营情况，以及新疆项目的进展作了沟通。

　　今年前三季度科伦药业实现收入43.54亿元，同比增长19.38%；归属母公司股东的净利润为7.67亿元，同比增长11.5%。公司的收入继续保持较快增长，预计核心产品直立式软袋增长40%左右，非输液业务也增长较快。由于塑瓶价格的同比下降和财务费用上升，公司的净利润增速慢于收入的增长。

　　我们预计，科伦药业的大输液今年有望超过40亿瓶/袋，其中玻瓶7亿多瓶、塑瓶20亿瓶左右、软袋1亿多袋、直立式软袋超过12亿袋；直立式软袋增长最快，增长超过40%，玻瓶、塑瓶和软袋增长都较为平稳。

　　展望明年，我们认为玻瓶、塑瓶和软袋可能依然平稳增长，直立式软袋有望延续高速增长，而且明年新产品PP软袋也将开始销售，不过销量要视招标的情况而定。

　　总体而言，我们认为公司明年大输液的收入增长不会慢于今年，而贡献的利润增速有望比今年更快，因为塑瓶降价的影响已基本消化，而盈利能力最强的直立式软袋有望延续高增长。

　　根据健康网的数据，目前硫氰酸红霉素大厂的报价为370元/公斤（东阳光、宁夏启元），小厂的报价为330-340元/公斤，预计硫氰酸红霉素的盈亏平衡线在300元/公斤左右。

　　生产硫氰酸红霉素的主要成本为水、电、煤和粮食（玉米），公司的项目地处新疆伊犁，附近有丰富和低廉的水和能源资源，而且自建电厂发电，用电成本大幅低于内地企业，采购的玉米价格也比内地低20%左右，加上新疆项目在当地的税收优惠，可以说公司的硫氰酸红霉素的成本优势明显，在未来的价格竞争中已处于领先地位。我们认为，由于公司在各项成本方面的明显优势，新疆项目一期明年实现盈利应该问题不大；考虑到二期项目固定资产折旧摊销的减少，预计二期项目的盈利能力比一期更强。

　　科伦药业现有的大输液业务依然保持稳定增长，市场份额持续提升，预计明年有望达到50%左右的市场占有率，大输液行业的竞争格局将进一步优化。

　　在未来2-3年内，大输液业务依然是公司利润的主要来源；随着新疆项目的逐渐投产，公司介入抗生素行业，非输液业务将成为公司未来长期新的增长点。

　　公司除了做抗生素中间体之外，也会进入抗生素原料药和制剂领域，实现抗生素产业链的一体化，目前国内主要的抗生素企业均以国企为主，科伦凭借灵活的民营机制、良好的成本控制能力和出色的管理能力，长期来看有望成为国内抗生素行业新的领导者。假以时日，公司的非输液业务贡献的利润有望与大输液业务等量齐观。

　　我们维持此前的盈利预测，预估公司2012-2014的EPS分别为：2.30元、2.90元和3.44元，公司是优质的大输液龙头企业，管理层非常出色，综合竞争力强大，维持“增持”评级。